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光大杨剑波诉中国证监会内幕交易处罚案

2018-09-26 16:14:02 600万彩票官网 阅读

案情简介

杨剑波原为光大证券公司策略投资部总经理。2013年8月16日11时05分,光大证券因程序错误,以巨量资金申购180ETF成份股,实际成交72.7亿元。13时后,光大通过做空股指期货、卖出ETF的方式对冲上午错单交易的风险。2013年11月1日,中国证监会做出《行政处罚决定书》和《市场禁入决定书》,认定光大8月16日上午的错单交易信息属于内幕信息,下午的对冲行为构成内幕交易行为,认定杨剑波为该内幕交易行为的其他直接责任人员,决定给予其警告、罚款、证券市场终身禁入、期货市场禁入的行政处罚。

新闻报道

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起诉状摘要

诉讼请求:撤销(2013)59号《行政处罚决定书》和(2013)20号《市场禁入决定书》中对杨剑波的行政处罚。

事实与理由:

杨剑波认为,中国证监会的行政处罚行为违反了法律规定,侵犯了原告的合法权利,不利于中国证券行业新兴业务的发展。

 一、光大证券的错单交易信息不属于内幕信息,中国证监会的认定缺乏法律依据。

对于内幕信息,《证券法》第七十五条和《期货交易管理条例》第八十二条第(十一)项均做出了规定。从该规定可以看出,内幕信息是指发行人自身的有关信息或者相关部门制定的政策等影响发行人股票或期货交易价格的信息。无论是发行人自身的相关信息,还是政策性信息,显然均不包含申购者自身因申购行为而产生的信息。中国证监会也认为内幕信息“主要是与发行人自身相关的信息或与政策相关的信息”。就此而言,光大证券因程序错误出现的错单交易信息显然不属于内幕信息。

实际上,光大证券的错单交易在中国证券市场上属首次出现,《证券法》对此种错单交易信息是否属于内幕信息并未做出明确和清晰的界定。中国证监会对《证券法》第七十五条和《期货交易管理条例》第八十二条第(十一)项兜底条款的解释超越了法定权限,违反了法条原意。而且,该解释在对冲行为发生后方才做出,违反了行政处罚法定和行政处罚公开的原则。

二、光大证券的错单交易信息已处于公开状态。

 依据《证券法》和《期货交易管理条例》的规定,“未公开”是构成“内幕信息”的要件之一,如果某些重要信息已公开或处于事实上的公开状态,则该信息便不再构成“内幕信息”。本案中,光大证券错单交易出现后,即有诸多媒体及记者获得了该信息,并通过多种方式或渠道予以公开。因此,该信息并不构成“内幕信息”,中国证监会的认定显然违反了上述规定。

三、光大证券并未利用错单交易信息从事证券或期货交易活动。

依据《证券法》第七十三条和《期货交易管理条例》第七十条的规定,内幕信息知情人只有“利用”内幕信息从事证券或期货交易方才构成内幕信息交易行为。本案中,光大证券针对上午错单交易采取的对冲措施属于基于市场中性策略型投资的交易原理进行的常规性必然性操作,光大证券并未“利用”错单交易信息,也不存在谋利的主观目的。因此,光大证券的交易行为并不构成内幕信息交易。

四、原告杨剑波并非其他直接责任人员。

中国证监会将原告杨剑波认定为光大证券对冲交易的其他直接责任人员,该认定违反了法律规定。依据中国证监会的规定,“具体实施”和“起较大作用”是构成“其他直接责任人员”的两个要件。本案中,杨剑波依照高管会议的决策向交易员传达了实施对冲交易的指令,其并非会议的决策者,因而不满足上述要件。

案件评析

内幕交易行为是《证券法》和《期货交易管理条例》明确禁止并予以制裁的违法交易行为。但是,由于立法相对滞后,《证券法》和《期货交易管理条例》并未将“错单交易信息”及其后的“对冲交易”明确规定为内幕信息和内幕交易。因此,考察光大证券及杨剑波是否构成内幕交易,需要回到内幕信息及内幕交易的构成要件。

一、内幕交易的构成要件

《证券法》第七十三条是关于“内幕交易禁止”的总括性规定,第七十四条规定了“知情人”的范围,第七十五条规定了“内幕信息”的构成要件,第七十六条规定了“内幕交易禁止”。综合上述规定,可以看出,内幕交易是指知情人利用特定上市公司尚未公开的对该公司证券价格有重大影响的信息交易该上市公司证券的行为,其构成要件包含以下四点:

 1.该信息属于内幕信息

《证券法》第七十五条规定:“证券交易活动中,涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息,为内幕信息。”从该规定可以看出,内幕信息具有以下三个构成要件:(1)关联性,即该信息为“涉及公司”的信息,可以涉及上市公司经营、财务或者其他方面,但均应与公司的基本价值面有关;(2)重大性,即该信息对“该公司”的证券市场价格有重大影响;(3)未公开性,即该信息尚处于法律上的未公开状态,不为一般投资者所知悉。构成内幕信息,必须符合以上条件,其核心为,内幕信息所涉及的公司与证券价格受到影响的公司应为同一公司。

2.相关交易人员属于知情人

内幕信息的知情人,是指内幕信息公开前直接或间接获取内幕信息的人,包括自然人和单位。知情人主要包括:(1)因工作职责获取内幕信息的人;(2)上述人员的配偶、父母、子女以及其他有亲密关系的人;(3)利用骗取、套取或私下交易等非法手段获取内幕信息的人。

3.知情人在价格敏感期内交易了内幕信息涉及公司的证券

价格敏感期,指从内幕信息开始形成之日起,至内幕信息公开或者该信息对证券的交易价格不再有显著影响是止。内幕信息的形成时间,一般是以内幕信息的计划、方案、政策、决定的形成时间为起算时间。对于影响内幕信息形成的动议、筹划、决策或者执行人员,其动议、筹划、决策或者执行的初始时间即为起算时间。内幕信息的公开,包括三种方式:(1)在中国证监会指定的报刊、网站等媒体披露;(2)被全国性报刊、网站等媒体揭露;(3)被一般投资者广泛知悉和理解。这里需要特别强调,依据《证券法》第七十六条的规定,内幕交易的标的必须是“该公司”的证券,即内幕信息涉及公司的证券。

4.知情人的交易行为利用了内幕信息

内幕交易要求知情人存在“利用”内幕信息的主观恶意,且客观上的确“利用”了内幕信息。如果交易行为是依据事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券交易,或者交易具有其他正当理由或者正当信息来源的,则不视为内幕交易。

综上,构成内幕交易,必须同时具备上述四个条件。其核心为,内幕信息所涉及的公司、证券价格受到影响的公司、证券交易的标的公司,应当为同一公司。认定内幕交易,既要关注内幕信息的重大性、非公开性,与上市公司的关联性,同时也要确认内幕信息所涉及的公司、证券价格受到影响的公司及证券交易标的公司的同一性。

二、内幕交易的豁免情形

中国证监会、最高人民法院和最高人民检察院相继出台了部门规章及司法解释,规定了某些情形不属于内幕交易:

 1.证劵买卖行为与内幕信息无关;

 2.行为人有正当理由相信内幕信息已公开;

 3.依据已被他人披露的信息而交易的;

 4.事先不知道泄漏内幕信息的人是内幕人或泄露的信息为内幕信息;

 5.为收购公司股份而依法进行的正当交易行为;

 6.按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易的;

三、光大证券的对冲交易是否构成内幕交易

 1.错单信息是否属于内幕信息

根据上期的分析,内幕信息的构成包含三个要件:关联性、重大性和非公开性。考察光大公司的错单信息,可以看出,该错单信息并不满足上述要件的要求。

首先,该信息与180ETF成份股公司不具有实质关联性。

光大公司上午发生了72.7亿元的“错单”购入交易,如此巨量交易给光大公司带来了经营风险,该信息实际上属于光大公司自身的经营风险信息,因此与光大公司具有实质上的关联性,可能对其自身的证券价格产生重大影响。作为上市公司,光大公司在此种情况下,应当公告该信息并在公告前戒免交易本公司证券。为此,光大公司下午即采取了停牌措施,履行了公告义务,且没有买卖本公司的证券。

同时,作为机构投资者,光大公司上午的巨量购入交易属于合法有效的证券交易,其错误仅是对光大公司内控而言,对外并不存在错误与否的问题,尤其对于交易相对方和交易标的公司更不存在所谓的“错误”。因此,该“错单”信息仅属于光大公司自身的信息,并非其所交易的180ETF成份股公司的信息,与180ETF成份股公司及其基本价值面并无任何关联性。因此,该信息并不符合关联性的要求。

其次,该信息不符合未公开性的要求。

根据上面的分析,内幕信息的公开有三种法定情形,符合其中任何一种情形,内幕信息即视为已公开。光大公司错单交易出现后,有诸多媒体及记者获得了该信息,并通过多种方式或渠道予以报道。其中,新浪网、网易网、搜狐网、中证网、21世纪网均于13时前做出报道。可见,光大公司的错单交易信息在当日下午股市开市前不但已被投资者能够接触到的全国性网站揭露,事实上也被一般投资者广泛知悉。因此,该信息处于法律规定的公开状态,不符合未公开性的要求。

2.光大公司是否交易了内幕信息涉及公司的证券

如上所述,错单信息属于光大公司的经营信息,该信息并不涉及180ETF成份股公司。同时,当日下午13时,光大公司即停牌,其并未交易本公司证券。因此,光大公司并未交易内幕信息涉及公司的证券。

3.光大公司是否利用错单信息实施交易

如上面所分析,只有“利用”内幕信息实施交易,才能构成内幕交易。而“按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易的”,由于不存在利用的故意,因此属于内幕交易的豁免情形。光大公司基于市场中性策略型投资实施的对冲交易即属于依照既定计划进行的交易。

首先,市场中性策略型投资是一种既定的交易模型,依据此种策略实施对冲,无需利用错单信息。所谓市场中性策略型投资,是指构建多头和空头头寸以对冲市场风险,纯粹利用选股能力或捕捉定价偏差的能力,获取无关市场牛熊的收益。此种投资模型的交易原理和业务特性决定了该业务不留单边的风险敞口。因此,无论主动还是被动地产生单边头寸,都要尽快完成对冲以平衡风险。简言之,一个完整的中性交易总是包含“多”“空”两笔交易或“多”“空”两个方向的交易。此种交易是既定的商业运营模型,并不依赖于对“内幕信息”的知悉和利用。这就要求,无论上午光大公司是正常购入还是错误购入,依据中性投资原理,随后均要进行对冲以弥补风险敞口,上午的“多头”交易和下午的“空头”交易共同构成一个完整的交易策略。

其次,光大公司《策略投资部业务管理制度》第3.1(15)条明确规定:“如果因市场出现流动性急剧下降……系统故障……而导致交易异常,应考虑采用合适的对冲工具(包括但不限于股指期货、ETF等)及时控制风险,进行对冲交易,以保证部门整体风险敞口处于可控范围,保持市场中性。”错单交易发生后,策略投资部交易员上午即依照中性策略实施对冲,中午高管会议决定继续依照中性策略实施对冲。光大公司上午和下午的对冲均严格遵循了上述制度的规定,其目的均在于控制风险敞口,而不在于获利。

因此,光大公司针对上午错单交易采取的对冲措施属于基于中性策略交易原理进行的常规性必然性操作,也遵循了既定的管理制度和计划,因而并未“利用”错单交易信息,也无需利用该信息。

综上,光大公司当日下午的对冲交易并不符合内幕交易的构成要件,因而不构成内幕交易。


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